Для оптимизации портфельного инвестирования и повышения его эффективности важно ввести систему риск-менеджмента. Для этого необходимо следовать этапам управления рисками: во-первых, нужно проанализировать их и измерить, используя различные методы расчетов (в том числе, статистические и использование бетакоэффициента для недиверсифицируемых рисков).
Существует несколько методов снижения рисков, как говорилось ранее, однако, как показывает практика наиболее подходящим и применяемым является диверсификация с хеджированием. В тандеме и в согласии с названием стратегии – этот метод позволят предупредить и проконтролировать возможные потери, снизить риски убытков до минимальных размеров. Используя на современных инструментах портфельную теорию Марковица и его модель оптимального портфеля, которые опираются на диверсификацию портфеля, возможно значительно сократить риски при относительно простых действиях. Характеристики портфеля в этом случае показывают равновесие за счет разных параметров различных ценных бумаг, вошедших в портфель.
Г. Марковиц привел доказательство того, что между уровнем доходности различных активов существует взаимосвязь, которая дает возможность финансовым инженерам эффективно осуществлять действия по диверсификации портфеля. Которые направлены на существенное снижение риска совокупного портфеля, если проанализировать и сопоставить с риском отдельных инструментов, входящих в его состав. Также им было доказано, что при выборе акций, на которые цены меняются по-разному, инвестор может уменьшить стандартное отклонение доходности портфеля [2].
В 60-х годах XX века У. Шарп разработал индексную модель, в основе которой лежит метод регрессионного анализа. Также Шарп ввел β – коэффициент, который представляет собой коэффициент эластичности, а его значение можно рассчитать как отношение приращения доходности акций компании к приращению среднерыночной доходности. Если при расчете бета больше единицы, то ценные бумаги компании более рискованны, чем в среднем относительно других бумаг, обращающихся на рынке. Если бета показывает значение меньше единицы, то ценные бумаги компании менее рискованны, чем в среднем на рынке. Если бета равна 1, то акции компании имеют среднюю степень риска, которая сложилась на рынке в целом [5;8].
Развитием модели У. Шарпа является теория CAPM (Capital Asset Pricing Model), созданная в 70-х годах прошлого столетия У. Шарпом, Дж. Линтнером и Я. Моссиным. Модель CAPM объясняет поведение доходности любой ценной бумаги, обращающейся на рынке, как функции меры систематического риска, оцениваемого специальной характеристикой, называемой β — коэффициентом[5]. В отличие от индексной модели У. Шарпа, модель CAPM включает безрисковые активы, которые изменяют сущность инвестиционного портфеля и повышают его эффективность. Согласно модели оценки капитальных финансовых активов ожидаемая доходность ценой бумаги представляет собой функцию трех переменных: безрисковой доходности, средней доходности на фондовом рынке, и β — коэффициента.
Важным свойством модели CAPM является теория разделения. Она показывает оптимальную для инвестора комбинацию рискованных активов независящих от его предпочтений относительно риска и доходов [5;8]. Необходимо отметить, что модель оценки капитальных финансовых активов подверглась критики со стороны Р. Ролла, Ю. Фама, К. Френча, Ю. Бригхема, Л. Гапенски, Р. Леви, М. Блюма. Однако, несмотря на критику данной модели, можно отметить ее существенный вклад в развитие портфельной теории. Теме портфельной теории посвящено также много работ российских авторов. Так С. А. Гаранина в своей статье применила портфельную теорию при формировании активов компаний [1].
А. Ф. Плеханова, А.С. Узбекова и Н. А. Шибанов в своей статье применили портфельную теорию к оценке промышленных кластеров. Они доказали, что математический аппарат портфельной теории может быть применен при организации и оценке функционирования кластеров[9].
Т. О. Калугина в своей статье применила портфельную теорию Марковица при формировании оптимального кредитного портфеля[4]. А. В. Кулак в своей работе применил портфельную теорию Г. Марковица в рамках повышения эффективности лимитной политики на межбанковском рынке. На основании портфельной теории Г. Марковица он рассмотрел возможность формирования рационального лимитного поля межбанковских операций путем распределения уровня риска между различными банками — контрагентами в результате изменения их доли в совокупном портфеле [6]. А. А. Федосеев модифицировал модель Марковица путем добавления дополнительного критерия ликвидности и методики расстановки ограничений на доли вхождения ценных бумаг[11].
В. Э. Евдокимова в своей работе исследовала портфельную теорию и возможность ее применения для управления банковскими активами и пассивами. Она предложила расширенную трактовку портфельного подхода. По ее мнению в основе портфельного подхода лежит совокупность способов, средств и инструментов позволяющих применять разработанную в рамках портфельной теории модель постановки и решения проблем [3].
Д. М. Михайлов в статье применил портфельную теорию Г. Марковица при формировании системы управляющих действий по финансированию дефицита федерального бюджета [5, с.38]. Он провел анализ оптимизации теории Марковица, с целью изучить возможность ее применения для формирования портфеля ценных бумаг при управлении международными резервными активами. Из проведенного анализа автор сделал вывод, что прямое использование модели Г. Марковица, для составления резервных активов не возможно.
Из вышесказанного можно сделать вывод, что в настоящее время разрабатываются всевозможные модели и дополнения к современной портфельной теории. Некоторые из них подвергаются критике или опровергаются. Другие наоборот входят в историю и широко применяются на практике.
Преимущества CAPM модели имеет ряд преимуществ по сравнению с другими методами расчёта требуемой доходности, что объясняет, почему она пользуется популярностью более 40 лет.
В ней учитывается лишь систематический риск, отражающий реальность, в которой большинство инвесторов владеют диверсифицированными портфелями, из которых несистематический риск был большей частью устранён.
Эта полученная в теории взаимосвязь между требуемой доходностью и систематическим риском часто подвергалась эмпирическим исследованиям и тестированию.
Считается, что она является гораздо более точным способом расчёта стоимости собственного капитала, чем модель оценки, основанная на росте дивидендов (DGM), поскольку в ней в явном виде учитывается уровень систематического риска компании по отношению к фондовому рынку в целом.
Эта модель явно превосходит WACC в плане определения ставок дисконтирования для использования в оценке инвестиций.
Модель CAPM имеет несколько недостатков и ограничений, которые нужно отметить для того, чтобы обсуждение этой важной теоретической модели было всесторонним.
Для использования модели CAPM необходимо присвоить значения безрисковой норме доходности, рыночной норме доходности (или премии за риск долевого участия, ERP), а также бета-коэффициенту собственного капитала. Доходность по краткосрочным государственным ценным бумагам, которая используется в качестве аналога безрисковой нормы доходности, не является фиксированной, и постоянно изменяется при изменении экономических условий. Для сглаживания этой волатильности можно использовать краткосрочное среднее значение. Найти значение для премии за риск долевого участия (ERP) сложнее.
Доходность на фондовом рынке представляет собой сумму среднего прироста капитала и средней дивидендной доходности. В краткосрочной перспективе фондовый рынок может обеспечить отрицательную, а не положительную доходность, если эффект от падения цен акций превышает дивидендную доходность. Поэтому обычно для ERP используется долгосрочное среднее значение, взятое из эмпирических наблюдений. Однако было замечено, что значение ERP не является стабильным на протяжении долгого периода. В Великобритании в настоящее время подходящим является значение ERP от 3.5% до 4.8%. Но в любом случае, неопределённость в отношении значения ERP транслируется в неопределённость расчёта требуемой доходности.
Исследования показали, что модель CAPM выдерживает критику, хотя в последние годы критические выпады в её адрес участились. Пока не появится что-то лучшее, модель CAPM останется очень полезным элементом инструментария финансового менеджмента [7, с.182].
Оценка привлекательности акций для инвестора включает комплексный анализ уровня доходности и оценку их надежности (риска). Российский рынок ценных бумаг (в первую очередь акций) характеризуется, по большей своей части, высокими рисками. Акции различных эмитентов отличаются друг от друга степенью привлекательности относительно основных параметров. Одним из них является риск; для осуществления обоснованного выбора ценных бумаг в целях портфельного инвестирования, следует учитывать влияние этого фактора, поскольку он сопровождает обращение бумаг на рынках: все сделки или операции на рынке ценных бумаг предполагают, что его участники (инвестор, эмитент посредник) принимают на себя ту или иную величину рисков.
Под риском, связанным с вложениями в ценные бумаги, понимается вероятность отклонения ожидаемого дохода от заданного уровня. Риск, связанный с вложениями в ценные бумаги, — это один из видов инвестиционных рисков. Он является агрегированным понятием и включает в себя множество конкретных рисков.
От финансового риска зависит многое: ожидание потерь или выгоды, соизмерение возможности их появления составляют основу стратегии инвестора. Финансовые риски характеризуются большим многообразием и в целях эффективного управления ими классифицируются определенным образом. Риск снижения доходности упущенной выгоды или прямых финансовых потерь возникает в инвестиционных операциях в связи с высокой степенью неопределенности их результатов, влиянием на них множества случайных факторов, возможной неэффективностью производства или менеджмента.
Количественно риск может быть выражен показателем, измеряющим изменчивость (вариабельность) какого-либо финансового инструмента. Поэтому финансовый риск можно количественно определить мерой абсолютного отклонения ожидаемой величины от средних ее фактических значений. В основе стратегии инвестора лежит комплексная оценка – то есть, не просто оценка риска, но и анализ финансовой состоятельности эмитента и инвестиционной привлекательности его акций. Так, одними из факторов, определяющих выбор ценных бумаг, являются рентабельность производства и перспективы роста продаж. Высокорентабельный бизнес обеспечивает наименьший период окупаемости и создает предпосылки для реинвестирования прибыли в развитие производства. Инвесторов непосредственно интересуют показатели, влияющие на доходность капитала предприятия, курс акций и уровень дивидендов. От уровня доходности зависит размер дивидендов по акциям.
Для оценки инвестиционного потенциала предприятия имеет значение, за счет каких факторов растет или снижается рентабельность капитала. Держателей обыкновенных акций в большей степени, чем уровень дивидендов, интересует курс акций. Курс зависит от целого ряда финансовых показателей акционерного общества (не только от уровня чистой прибыли/дивидендов на одну акцию). Иногда низкий уровень дивидендов по акциям связан с необходимостью использовать в данном периоде прибыль для развития производства: в последующие периоды величина выплат может быть значительно выше [6, с.31].
Факторы риска ценных бумаг определяются внешней средой (например, риском законодательных изменений, валютным, процентным риском и др.) и внутренними для данной компании причинами (состояние менеджмента, финансовая устойчивость эмитента, опыт работы персонала с ценными бумагами и т.д.). Отсюда различают собственный вид риска, субъективно присущий данной акции, и рыночный, объективно существующий риск, независимый от таких внутренних факторов конкретной компании как знания или подготовка персонала. На практике собственный риск может быть сведен к незначительной величине при умелом управлении знающим инвестором/менеджером, поэтому он часто называется диверсифицируемым или специфическим [4, с.173].
Рыночный риск принципиально неустраним, его конечная величина обычно называется систематическим/недиверсифицуремым риском. Другими словами, инвестор, владеющий хорошо диверсифицированным портфелем, будет испытывать влияние в основном от систематического риска. По уровню риска виды ценных бумаг располагаются исходя из принципа «чем выше доходность, тем выше риск», и «чем выше гарантированность ценной бумаги, тем ниже риск». В конечном счете, прибыль или убытки инвестиционного портфеля будут зависеть от пропорций, в которых распределены различные виды инструментов. Чем лучше скомбинирован портфель, тем стабильнее будет доход, тем прибыльнее может оказаться набор инструментов в целом.
Структура портфеля зависит от объема средств, предназначенных для инвестирования, вида инструмента и его характеристик, сроков инвестиций, типа инвестор и др. Примерные параметры, характеризующие зависимость общего риска портфеля (риска снижения совокупного дохода) от структуры и пропорций между видами финансовых инструментов, применительно к общему числу инструментов.
Список литературы
- Горобец, О. А. Эволюция портфельной теории Г. Марковица / О. А. Горобец // Вектор экономики. – 2017. – № 3.– С.30–46.
- Евдокимова, В. Э. Исследование портфельной теории и возможности ее применения для управления банковскими активами и пассивами / В. Э. Евдокимова // Наука как движущая антикризисная сила: инновационные преобразования, приоритетные направления и тенденции развития фундаментальных и прикладных научных исследований. – 2016.– № 40. – С. 152 – 154.
- Калугина, Т. О. Применение портфельной теории Марковица при формировании оптимального кредитного портфеля / Т. О. Калугина // Современные тенденции в экономике и управлении: новый взгляд. – 2014. – № 10.– С.167–171.
- Кулак, А. В. Применение портфельной теории Г. Марковица в рамках повышения эффективности лимитной политики на межбанковском рынке / А. В. Кулак // Синтез науки и общества в решении глобальных проблем современности. – 2017.– № 53. – С. 173 –175.
- Михайлов, Д. М. Применение портфельной теории для управления дефицитом федерального бюджета / Д. М. Михайлов // Экономика и предпринимательство. – 2017.– №8. – С. 38 – 43.
- Плеханова, А. Ф. О применении портфельной теории к оценке промышленных кластеров / А. Ф. Плеханова, А. С. Узбекова, Р. Е. Алексеева // Труды НГТУ им. Р. Е. Алексеева. – 2017. – №3. – С. 46 – 50.
- Рэдхэд К. Управление финансовыми рисками/ К. Рэдхэд, С.Хьюс. – М.: ИНФРА-М, 1996. – 288 с.
- Федосеев, А. А. Модификация модели Марковица путем учитывания дополнительных характеристик ценных бумаг / А.А. Федосеев // Известия Тульского государственного университета. Естественные науки. – 2015.– № 3. – С. 117 – 126.
- Хаертфельдер М. Фундаментальный и технический анализ рынка ценных бумаг / М. Хаертфельдер, Е. Лозовская, Е. Хануш. – СПб.: Питер, 2005. – 352 с.
